金融海嘯前事回顧(三)：房利美與房貸美被接管

貝爾斯登的槓桿比率曾經高達33倍，幾乎是華爾街所有大行之冠，最後它果然率先倒下，被摩通所收購，美國證交會主席考克斯(Christopher Cox)及後指，貝爾斯登出事不是因為資本缺乏，而是因為市場信心不足所致。自3月10日市場傳出該行資金短缺後，其他銀行已不肯再向有提供抵押品的貝爾斯登拆借，加速其敗亡。

08年3月貝爾斯登的危機，已普遍認為是今次金融危機第二階段的發展序幕，Peter Boone 與 Simon Johnson 在網誌〈Baseline Scenario〉(http://baselinescenario.com/)中指，07年夏天起美國按揭貸款人斷供，導致按揭金融市場及房地產市場崩塌，是危機第一階段的演化，而第二階段就是貝爾斯登及「兩房」被接管事件。

「兩房」是指美國的房利美(Fannie Mae，FNMA)及房貸美(Freddie Mac，FHLMC)，它們是由國會發起成立的政府贊助企業(Government Sponsored Enterprises)，屬最大型的按揭證券商，主要從銀行及按揭公司購入優質按揭，再將之包裝為 MBS 出售。

兩房分別成立於1938年及1970年，08年時所借出及擔保的樓揭達6萬億美元，已佔全美市場一半，雖然美國政府並無股權在內，但兩房長期在美國樓按市場擔當推動證券化、以及協助市民買樓的角色，已令市場相信兩者獲美國當局的背書支持，信用評級機構視其發行的債券為准主權債券，予「AAA」最高信用評級。

由於兩房一直獲得市場信賴，故能維持其低融資成本，業務得以快速發展，但兩者財務槓桿比率之高，卻屬匪夷所思——兩房去年底債務共計5.2億美元，但核心資產卻僅830億美元，槓桿比率高達65倍！

本來兩房所經營的業務均屬優質按揭，幾乎不涉次優及次按市場，不過美國樓價持續下跌，仍難免對其經營構成壓力，更甚的是，兩房在90年代開始購入其他金融機構所發行的 MBS 等證券化產品，賺取息差，當中不乏次按資產，加上兩房採取高槓桿營運，次按危機引發的資產減值已進一步蠶食它們有限的資本。

市場對兩房前景的憂慮，導致它們的融資成本大增，有分析甚至指兩房已資不抵債，技術上已經破產，由於國際早視兩房為政府支持企業，很多退休基金以至中央銀行均有買入它們的債券，事件令市場信貸憂慮進一步升溫，最後美國政府在9月7日宣布接管兩房。

兩房危機似乎穩住了，不過購入它們股票的投資者卻幾乎血本無歸，兩房股價在9月中旬股價低見0.5美元，相對年多前高位70美元累跌99%，不過它們的債券投資者仍可全身以退，與貝爾斯登事件一樣，市場對大型金融機構的信心未完全崩塌，至少，作為它們的信貸人仍是安全的，但雷曼兄弟倒閉改變這一切。